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本文目录：
2019中美失业和通货膨胀的差异和原因
一、现象：中美通货膨胀存在显著差异
2021年6月，美国劳工部公布消费者物价指数（CPI）较2020年同期上涨5.4%，刷新2008年8月以来的最高涨幅；核心CPI同比上升4.5%，也创下1991年11月以来最大涨幅。
而且美国的通胀是全面通胀，绝大多数物品都在涨价，衡量物价的几乎所有指标（PPI、CPI等）都处于快速上升状态，陷入了通货膨胀漩涡。事实上，美国通货膨胀从3月份开始有预兆了, 3月2.6%、4月4.2%、5月5%、6月5.4%, CPI指数一路飙升。。
与美国通货膨胀对应的是，虽然中国PPI涨幅也显著上行（5月份PPI同比涨幅达9%，为13年来最高月值），但CPI涨幅较小（6月份中国的CPI和核心CPI分别为1.1%和0.9%），表现为局部通胀。
美国是否会陷入长期的高通胀呢？众多学者专家对此观点不一。有认为通胀是暂时的；也有认为此次通胀飙升绝对不是暂时的，甚至可能会持续4年之久。
中国是否会保汪数亏持现在的通货膨胀状态呢？
二、逻辑：基于需求、供给及货币政策的视角
（1）需求扩张叠加全球错位复苏带来大宗商品原材料价格快速上涨，推动了中美PPI大幅上涨
从历史经验来看，全球大宗商品价格走势与全球经济景气度高度一致。不论是在疫情前还是疫情后，经济需求波动是引起大宗商品价格波动的根本原因。今年初以来,全球经济的持续复苏带来对大宗商品的需求扩张引起了全球大宗商品价格大幅上涨。
在需求扩张因素之外，全球错位复苏也加剧了大宗商品价格的上涨幅度。作为铜、铁矿石、农产品等大宗商品资源供给端的新兴市场，人口基数大、密度高，医疗体系也较发达国家更为脆弱，疫苗接种进度远远落后于工业国和消费国。疫情的反复以及疫苗接种率较低影响了矿产的开采和运输，导致大宗商品资源的供给放缓。一边是大宗商品供给放缓，一边是全球特别是发达经济体的需求扩张，两者之间的错配带来了短期供需失衡，进一步拉升了大宗商品价格上涨。
观察CRB指数、CRB工业原料指数变化情况可以发现，疫情以来大宗商品和工业原材料价格整体呈上升趋势，尤其是今年4月份以来，两个指数同比涨幅分别超过50%和40%。
大宗商品等上游原材料价格的上涨推升了产业链上游产品价格，导致了中美PPI均出现了大幅同比上涨。
（2）中美货币政策及需求刺激方式不同导致了两国消费者价格CPI增幅的差异
通胀有需求拉动型、成本推动型等。所谓成本推动型通胀指的是由上游成本上升推动下游消费品价格上涨——由PPI向核心CPI传导。
通过比较中美两国PPI与核心CPI的变动情况，可以发现：次贷危机后，除今年3月以来美国核心CPI出现了大幅上涨外，与PPI同比大起大落相比，无论中国还是美国两国的核心CPI涨落幅度波动都较毕旁小，这一方面体现了核心CPI具有低波动性，另一方面也说明现实中PPI的大幅波动难以完全传导至核心CPI，即正常情况下单纯的成本推动难以引起全面通胀。
的确，由于PPI到核心CPI的不完全传导，中国仅出现了局部通胀（详见：《PPI大幅上涨后真正值得关注的是什么？》）。但是，美国今年3月以困神来意外的出现了全面通胀，如何解释呢？是还有其他驱动通胀的因素没有考虑进来吗？
事实上，除了供给端的成本型通货膨胀，还有需求拉动的通货膨胀；此外，还有货币因素带动的通货膨胀。这些都值得细细思量。
货币因素：美国货币政策僵化，中国货币政策表现出强自适应性
著名经济学家、货币学派创始人弗里德曼曾说过,一切通货膨胀都是货币现象。话不能说的这么绝对，但是，在经济基本面因素之外，可能引发通货膨胀的货币因素有时是要考虑在内的。
根据数量方程式，货币数量（M）与流通速度（V）的乘积始终恒等于物价水平（P）与商品及服务数量（Q）的乘积，即有MV≡PQ，等价的也可表述为：物价水平（P）的增速取决于货币数量（M）的增速能否与商品及服务数量（Q）的增速以及流通速度（V）的变化相适应。一般认为，在正常状态下，货币流通速度相对稳定，即有流通速度（V）的变化近似为0 。
今年以来，美国物价快速上涨，这跟美国一年多来僵硬的货币政策有显著关系。去年疫情发生后，美国为了刺激经济复苏采取了超宽松的货币政策，广义货币M2增速持续高涨，至今年2月M2增速更是达到27.0%，创下二战以来新高。疫情发生后，保持社交距离的措施在一定程度上阻碍了人员、商品、要素等的流动。这些阻碍意味着交易难度的上升、交易成本的增加。受此影响，交易数量也会有所下降，货币流通速度也随之放缓。货币流通速度(V)受到阻滞，抵消了货币超发对物价的冲击，因此，可以看到在2020年美国并未出现令人担心的通货膨胀。
但是随着疫情的常态化以及疫苗的普及，美国经济持续复苏,生产、消费也逐步恢复正常，货币流通速度(V)逐渐正常化，而美国广义货币M2继续保持两位数的增速，发生货币严重超发。在两年GDP平均增速并未显著提高的条件下，根据数量方程式的恒等式要求，美国国内物价(P)必然上涨。
与货币流通速度不相称的货币超发会降低实际利率，刺激投资和消费需求，引起上游工业品价格和下游消费品价格上涨；同时，也会通过财富效应和预期作用直接拉动居民消费，带动了消费品价格的持续快速上涨。
当然，有人会说不是美国货币政策僵硬，而是他们很精明，在充分利用美元霸权地位借着疫情在全球充分收割铸币税。或许是也或许并不是，这里不讨论。不管怎样，我们看到的是美国货币政策并没有随着经济逐渐恢复而采取正常化的收紧措施，而是持续的、一根筋似的宽松。
反观中国的货币政策，不得不说，具有强自适应性，一直是根据国内疫情防控和经济金融形势灵活调整与把握好政策力度和节奏。疫情初期，经济活动受阻、货币流通速度下降，央行采取了宽松的货币供给政策，两者一紧一松，或者说一下一上，对冲的效果就是宽松的货币政策并未被显著传递给数量方程恒等式的右边，使得物价保持了相对平稳。随着疫情得到有效控制，国内经济的持续复苏，货币流通速度（V）逐渐回归正常之后，我国货币政策也逐步由疫情初期的宽松状态回归常态,两者一松一紧、一上一下，同样的，对冲操作的结果就是数量方程恒等式的右边并未受到什么影响，避免了通胀及通缩的发生。
由于大宗商品等原材料价格波动较少受到货币政策的影响，货币政策更多是影响消费品价格，因此，中美两国货币政策上的差异也导致了美国的（核心）CPI出现高涨，而中国的（核心）CPI表现温和。
需求因素：美国临时性需求强劲，中国需求增速相对较缓
美国总需求刺激政策同样也带动了物价上行。去年上半年特朗普政府颁布了2.2万亿纾困法案，直接将2万亿美元给到企业和居民；今年3月份拜登的1.9万亿财政刺激又直接向美国民众提供了高额救济金（年收入为7.5万美元或不足7.5万美元的个人，以及年收入为15万美元或不足15万美元的夫妇每人获得1400美元救助支票），美国居民收入并未因疫情而受损，部分居民收入甚至大幅增加。疫情后，美国人均可支配收入与个人接受政府转移支付的同比走势基本一致，增长最快的两个时点也刚好对应着两次大规模的财政“发钱”。
美国直接发钱的措施，让美国人均可支配收入大幅增长,全民的消费能力及消费需求大幅上升。特别是，美国耐用品的需求迅速回升，成为美国经济持续修复的重要推动力。今年3月以来，美国的零售销售大幅上升，其中以汽车、家居用品、电子产品为代表的耐用品销售强势反弹并快速增长带动了美国消费整体水平。在消费端强劲需求的拉动下，上游生产成本的上涨一改过去难以传导至下游及消费品价格，CPI跟随PPI的大幅上扬出现跟涨。美国此轮通货膨胀过程中需求拉动型、成本推动型两种类型都有，最终呈现生产者价格指数PPI与消费者价格指数CPI均出现大幅度上涨的局面。
与美国需求拉动和成本推动混合推动型的通胀不同，中国的通胀压力以成本上升推动为主，即通胀压力主要来自于国际大宗商品价格上升推动了国内相关产品的生产成本上升。然而，这种通胀压力在产业链上游释放后（PPI大幅上涨），并未继续向下游及消费端蔓延。PPI传导至CPI的效果有限，其中部分原因在于疫情后,中国政府并没有像美国政府那样直接大规模的补贴居民，因此居民收入并没有明显的提高,部分居民收入增速甚至出现下降，没有居民收入增长的支撑，国内需求端增长缓慢。6月社会消费品零售总额累计值相较疫情前2019年同期水平仅增长8.5%左右。国内有效需求不足的情况下，供给端成本上涨无法与需求端形成共振，中国价格上涨因此仅局限于产业链上游。（参见：《PPI大幅上涨后真正值得关注的是什么？》）
概括起来，两国PPI大幅上涨的原因均源于全球经济总体复苏需求扩张叠加全球错位复苏带来的大宗商品原材料价格的上涨，但与美国全面通货膨胀不同，中国仅产业链上游出现局部通胀，这主要源于中美货币政策及需求刺激方式的不同导致了两国消费者价格CPI增幅的差异。
三、未来展望：美国高通胀不可持续，是暂时的；中国将由通胀走向通缩
（1）美国是否会陷入长期的高通胀？
回答是不会！
首先，大宗商品原材料的供给将持续恢复。美国PPI快速增长的原因在全球总体复苏过程中叠加了全球错位复苏，导致了大宗商品的供需错配。随着时间的推移，疫苗接种速度不断加快,大宗商品原材料的供给将逐步正常化，这种错配引起的价格意外冲击也将回复正常。
其次，美国经济已进入被动补库存阶段。中国经济自去年4季度（更准确地说是11月份左右）需求增长触顶，今年以来开始被动补库存，也就是说需求增长放缓，库存继续增加，经济短周期进入了下行阶段；美国经济延续了次贷危机后经济周期波动紧跟中国步伐的节奏，需求增长也在今年3月触顶，随后逐渐放缓，这意味着美国经济也进入被动补库存阶段。中美两大经济体需求增长的放缓将直接影响大宗商品的需求，可以预计大宗商品价格同比增速基本也已触顶，未来将逐步回落，PPI同比也将随之回落。
最后，美国强劲的临时需求刺激政策不可持续。在货币政策方面，随着就业数据的改善以及疫苗接种的普及，美联储的量化宽松将逐步退出，否则数量方程式的恒等式右边将鼓出价格大泡沫，搞不好会引发严重通过膨胀。事实上，美国广义货币供给量M2同比增速在3月份已经开始回落。在财政政策方面，随着美国失业率的降低、经济的复苏以及财政赤字的不断扩大，美国再次大规模发放补贴的可能性几乎为0。事实上，4月份美国居民收入同比已经大幅回落。

（2）中国的通胀是否会持续？
答案是否！值得注意的是，中国将由通胀转向通缩。
中国PPI大概率已触顶，尽管同比增速还可能还会处在高位一段时间。只要不出现超宽松的货币因素，仅靠成本拉动型的传导方式，PPI向CPI的传导有限（参见：《PPI大幅上涨后真正值得关注的是什么？》）。
当前，我国经济已被动补库存，即需求增长放缓，经济处在短周期的下行阶段（参见：《经济短周期或已进入被动补库存阶段》），按照经验规律，未来经济将大概率由当前的温和通胀逐步转向通缩。
特别注明：新冠病毒delta变种现已传播到全球80多个国家或地区，并且随着它在全世界范围内传播而继续发生变异，疫苗接种者感染新冠占比也有所上升，这些都可能增加本文结论的不确定性。
美国ppi每月公布时间
时间为每月第2周五。根据查询美国ppi相关公开信兆或息得知美国3月PPI同比上涨2.7%，涨幅为两年多来最小，每月公布时间为每月第2周五21点30分。生产者物价指数（ProducerPriceIndex），简称PPI，是衡量工业企业产族答伍品出厂价格变动趋势和变动程度美国3月PPI同比上涨2.7%，涨幅为两年多来最小的指数，是反映某一时期生产举桥领域价格变动情况的重要经济指标，也是制定有关经济政策和国民经济核算的重要依据。
2008年美国“次货危机”对全城的经济影响
从2006年下半年发端的美国次级债危机至今,美国经济危机四起,并且正在影响着全球的经济发展。尽管美国政府多次降息,并且采取了一系列的应急措施,终无法改变美国经济不断衰退的趋势。本文从中美经济的基本面出发,提出美国经济的衰退将在一定程度上影响中国经济的发展,但是由于中国金融等领域尚没有完全放开,次级债对中国经济的影响有限;文章同时认为美国经济的衰退给中国经济“走出去”提供了机遇,为中国经济的赶超发展提供了条件。
一、次贷危机使得美国经济正在衰退中
(一)美国次贷危机的由来
次贷危机又称次级房贷危机(Subprime lending crisis),也译为次级债危机,它是指一场发生在美国,因次级抵押贷款机构破产、投资基金被迫关闭、股市剧烈震荡引起的风暴,它致使全球主要金融市场隐约出现流动性不足危机。美国“次贷危机”是从2006年春季开始逐步显现的,美国房地产是次贷危机的最先引发者,因为房价下跌,优惠贷款利率到期,普通老百姓无法还贷,然后出现贷款公司倒闭,对冲基金严重亏损,继而花旗搏含、摩根等银行保险公司受到拖累而出现巨额亏损;鉴于此,美国股市出现连续性的大跌,这又进一步恶化了美国经济,并迅速波及欧盟、日本、澳大利亚等世界主要金融市场,中国多家银行也因购买次贷债务而受到不同程度的拖累。
第三,对我国对外贸易的影响。美国是我国的主要出口市场之一,我国和美国的贸易长期处于顺差状态,美国次级抵押贷款危机将会导致美国国内消费支出、投资支出、国内生产总值等下降,进而会导致美国对进口需求的减少。目前次级债对外贸易的影响已经显现,也已经在我国经济发展数据中充分体现,“2008年1月份,我国对美国出口191.6亿美元,比去年同期仅增长5.4%,比去年同期增幅大幅回落22.7%。”
(二)次贷危机以来中国宏观经济运行实证分析
1.中国2008年一季度经济运行情况。国家统计局数据显示,尽管我国遭遇了历史罕见的低温雨雪冰冻灾害和国际次贷危机等复杂严峻的形势,但政府采取了积极有效的措施,使得国民经济保持了平稳较快的发展。初步核算,一季度国内生产总值61491亿元,按可比价格计算,同比增长10.6%,比上年同期回落1.1百分点。其中,第一产业增加值4720亿元,增长2.8%,回落1.6百分点;第二产业增加值30778亿元,增长11.5%,回落1.7百分点;第三产业增加值25993亿元,增长10.9%,回落0.4百分点。
2.次贷危机对中国股市的影响。次贷已经导致国际证券市场大环境走向恶化,全球股市连续下跌,国内A股市场没有独善其身,连续数月下跌。并且跌破2000点。虽然国家采取了积极的救市政策,但这些政策利依旧难改A股颓势。股市下跌会导致上市公司投资收益下降,加之2008年国内上市公司的盈利增长会随着宏观调控而放缓,连环反应正在使得投资者对上市公司股票的估值调低。年初的雪灾、连续数月的高EPI以及5月份四川大地震给我国宏观经济调控带来了新的挑战,同时也给我国股市增添了不确定性。
3.次贷危机对中国银行业的影响。我国受次贷影响相对较大的银行主要有工行、建行、中行,其中中行持有的美国次级住房贷款抵押债券最多,2007年末中行持有的次级债账面价值降至49.90亿美元,占集团证券投资总额的2.13%。工行年报表示,2007年末持有美国次级房贷支持债 券面值12.26亿美元,全部为第一留置权贷款支持债券,信用评级均为AA+、AA、AA-。建行年报表示,2007年末持有美国次级按揭贷款支持债券名义余额10亿美元,账面价值3.7亿美元。信用评级基岁笑A级及以上占比为93.03%。下表为2007年3季度工行、建行、中行持有次级债资产情况。
根据上述三行2007年年报,以及增加的次级按揭贷款支持债券减值准备支出,次贷危机对中行、工行它们的直接影响已经十分有限,建行也表示次贷对它盈利影响不大。
三、走出美国次贷阴霾,抓住次贷雀备危机带来的机遇
(一)中国有能力走出美国次贷危机阴霾
美国国次贷危机爆发以来对全球经济产生了较大的影响,使得开放程度高的国家很多产业都出现萎靡,中国的对外开放存在一定程度的管制,因此没有出现像欧洲国家的次贷引发的巨大冲击效应,同时由于中国经济发展受出口、内需、投资三驾马车拉动,数据显示我国出口受到了次贷的较大影响,但是内需和投资依旧发展良好。国家统计局局长谢伏瞻在“中国发展高层论坛2008”学术峰会上指出“当前中国宏观经济形势的基本面是好的”。所以,中国经济整体形势依旧较好,通过加强内需弥补出口的颓势等途径可以保持中国的经济按照预期向前发展,同时积极调整进出口产品的结构来优化我国产业结构。
(二)积极抓住美国次贷危机出现的机遇
次债对美国经济的影响不是全局性、长期性、总体性的,而是局部性、阶段性、结构性的,它虽然放缓了美国经济的发展,但并没有让美国经济失去在全球的竞争力。并且我们认为美国经济在经历次贷危机后,经济效率会进一步得到提升,竞争力进一步得到加强,美国经济在全球的地位不会因为这次次债而发生逆转,目前美国需要救助的也主要是金融企业。
中国应该抓住美国次贷危机出现的短暂的机会,积极调整产业结构,加紧对国外优质资产的收购。2008年1季度中国GDP增长10.3%,高于改革以来的长期平均值,根据统计数据可以推测2008年美国GDP增幅会低于2%。中国GDP的增长不会低于10%,因此中国的经济增长将在绝对量上成为全球第一,所以美国经济在面临衰退的同时给中国大国崛起提供了机遇。2008年1季度,亚洲地区(除日本外)企业收购规模同比增长了8.9%,金额达到了1408亿美元,其中有超过394亿美元来自中国收购者,中国已经成为世界第五大收购国。因此,中国经济虽然受到了次贷的影响,但是影响在可控范围内,中国经济高速增长的态势并没有改变,同时次贷给予了中国走出去收购国外优良金融资产的机会。
(二)美国经济衰退论出现
随着次级贷的不断升级,次级贷正在进一步拖累着美国经济。花旗集团财报显示2007年第四季度花旗亏损98.3亿美元,这是花旗发展至今196年历史上最高的亏损额,因此花旗还同时宣布裁员4200人,花旗集团的财报打击了大众对经济尽快恢复的信心。联邦储备委员会主席伯南克近期在国会接受质询时表示,美国经济“有可能出现衰退”,同时美国《纽约时报》在2008年4月3日公布的一项最新民意调查显示,近2/3的受访者认为美国经济“已经处在衰退当中”。
经济学认为,一个国家或者地区连续两个季度GDP出现零增长或者负增长,那么这个国家或者地区的经济处于衰退阶段。美国官方公布的经济增长数据显示,2007年第三、第四季度美国经济增长率分别为4.9%和0.6%。所以,美国连续三个季度的经济发展数据表明,美国经济发展越来越困难,并且有可能出现衰退。统计数据显示,美国经济衰退主要表现在企业和个人支出疲软、房地产市场持续萎靡、公众对经济信心持续削弱、社会就业状况不佳等方面。同时,美国不断增加的通胀压力在制约着经济的发展,主要体现在三个层次。第一,CPI超出警戒区间,2008年1月至3月,美国CPI同比增幅分别为4-3%、4%和4%,大幅高于美联储1.5%-2%的警戒区间。第二,PPI增幅创下新高,2008年1月至3月,美国PPI同比增幅分别为7.4%、6.4%和6.9%,1月升幅创1981年10月以来的新高。第三,进口价格持续上涨,2008年1月至3月,美国进口价格指数月度增幅分别为1.5%、0.2%和2.8%,能源和农产品国际价格上涨的外部通胀压力不断向美国内部传染。
二、美国次贷危机对当前中国经济的影响
(一)次贷危机对中国宏观经济影响的表现
由于我国仍然存在一定的资本管制,次贷危机通过金融渠道对中国经济的稳定与健康的直接影响比较有限,对中国经济的短期直接影响总体上不会太大。但在经济全球化的今天,中国与美国、全球经济之间的联系日益密切,因此,次贷危机对中国经济长期发展中的间接影响不可低估。
第一,对中国股票市场的影响。中国股票价格追随美国股市下跌,并且跌幅超过美股跌幅,这主要是投资者心理因素造成的。因为前期中国股票估值偏高,在全球经济随着美国经济放缓的过程中,中国A股市场部分股票价格因不具备价值支撑,呈现连续下跌的态势,并且处于非理性下跌状态。这给广大的新老股民上了一次体验式的风险教育课,为中国投资者今后的理性投资奠定了基础。
第二,对我国金融机构和QDII的影响。我国涉及次级债的银行主要有中国银行、工商银行以及建设银行,他们均已公开声明其所持美国次级抵押贷款相关的债务抵押债券信用等级较高,对银行的经营影响不大。由于我国QDII类投资基金设立运作时间不长,投资经验不足,没有能够很好地评估次级债的负面性,几乎所有的QDII类投资基金都损失惨重,“截至1月28日,南方全球、华夏全球、嘉实海外、上投亚太优势的基金净值均跌破0.9元,单位净值分别为0.823、0.793、0.754、0.772,一出海就平均亏损了21.5%。假设今年以来这些基金的规模一直没有变化,以已经公布的四季报基金期末份额计算,这4只基金共计亏损约257亿元。”不知对你有用吗？仅作参考！
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